第630章 IRR与前瞻性指导 (第1/2页)

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后世曾经有那么一个热点话题：即便到了2020年，漂亮国的波音飞机、福特航母、航空发动机、医药技术、机器人技术等依旧冠绝全球，但为什么有人会觉得漂亮国的制造业衰落了？

公认的一个看法是……漂亮国制造业的衰落来自于对实体企业有效投资的大幅缩减，资本从实体向资本市场流出。

而之所以会出现这种状况，必须要提一个概念——18%的内部投资门槛收益率（irr）。

简单来说，做投资时必须保证期望的投资回报率不低于某一个门槛回报率，这样才能保证资本的不断扩张——比如说100万的门槛回报率是15%，然后你拿100万出来投资，所期望的投资回报率就应该大于15%。也就是说这15%是投资一百万项目的一个最低回报率，要是低于这个回报率，这个投资项目就是个失败的投资项目；

由于irr能使项目的净现值等于零时的折现率，还可以从动态的角度直接反映投资项目的实际收益水平，又不受行业基准收益率高低的影响，比较客观，因此，欧美的资本在投资时，非常喜欢用irr来作为衡量指标——虽然这玩意计算过程复杂，而且当经营期大量追加投资时，又有可能导致多个irr出现，在运营指导时缺乏实际意义，但大部分资本谁在乎这个？

然而不幸的是，根据****的统计，自从90年代中期开始，漂亮国的标准普尔500指数公司的加权平均资本成本（wacc）基本都在  8.3%——9.5%这个区间波动，而1999年的时候，wacc更是低到了6.7%这个二十年来的历史最低谷！

其实严格来说，即便是6.7%的wacc，也算是不错的了，最起码跑赢了通胀——但是就如赌场里的客人总是有输有赢一样，诸如摩根、gs等顶级资本摊子大，投资的项目多，成功项目的固然很多，但失败的同样不少，因此如果新项目的预期irr低于18%，他们根本没办法保证能有效对冲麾下所有项目的风险。

这种情况下，假如一家上市公司需要投资一批价值100万的机器人提高车间的生产效率并降低不良，如果这笔投资不能带来每年至少20万的成本节约收益（以15年期项目寿命计算，如5年期项目，则要求40万每年），那么这笔投资项目就会被否决。

设定这样的目标之下，基本上90%的内生性项目都很难通过公司管理层和董事会的批准，漂亮国的实体企业最后宁愿派息和回购股票，将公司的现金交给它的股东们去重新分配，也不愿意对自身产业的发展和壮大进行投资。

比如ibm公司，自从2004年以后，ibm公司每支出一美元的capex（资本支出），就会花额外4美元通过派息或者股票回购回馈股东。而思科公司，从2005-2020年间一共回购股票花费了1100亿美元——而在此期间仅花了150亿美元补充公司的生产性资产。（去年由陈坤、辛芷蕾领衔的电视剧《输赢》，就是改编自ibm与惠普公司于2006年的时候在国内激烈争夺银行业数据中心市场这段经历写出来的同名商战小说，电视剧虽然演的扯淡，但书里面对于这一块的内容有较为深刻的描写，有兴趣的不妨去看看。）

………………

众所周知，这个世界上没有能无限扩张的商业模式，也没有能一直稳赚不赔的双赢项目，既然漂亮国的各大资本对于内部投资门槛收益率定的那么高，那么想要获得令他们满意的收益，必然在许多时候免不了以牺牲合作伙伴的长期利益为代价——其中最严重的后果，就是加速了漂亮国实体企业内部的腐朽。

后世有一名叫做奥伦·卡斯的学者，对自1971年至2017年美国所有上市公司进行了跟踪研究，并出台了一份名叫《资本对企业的侵蚀——1971-2017  年企业投资下降的企业层面分析》的报道——这份报告指出，近半个世纪以来，典型的美国公司的商业战略转变方向，已经由传统的投资来补充其资本基础的战略，转为向股东提供现金。

该报告使用标准普尔的  pustat  数据库来分析1971年至2017年总部设在漂亮国并在纽约证券交易所和纳斯达克公开交易的所有公司的现金流量；并把公司分为三类：

第一类：增长型公司

定义：资本支出（capex）超过息税折旧摊销前利润（ebitda）的企业。他们通过资本市场进行融资以支持其进一步投资扩张。

具有以下三个要素：

实际净投资（real    iment）>=  0；

资本支出（capex）>税息折旧及摊销前利润（  ebitda），

股票净销售+长期债务净发行>  0

第二类：维持型公司

定义：资本支出（capex）大于固定资本消耗及其还返回股东的现金的总和，且ebitda足以自持并实现以上两个目标。

具有以下三个要素：

实际净投资（real    iment）>=  0；

税息折旧及摊销前利润（  ebitda）≥资本支出（capex）；

回购股票+支派股息>  0

第三类：：侵蚀型公司

定义：消耗固定资本（fixed  captial）的速度大于新的资本支出（capex）速度，且同时仍向股东返还现金，但其ebitda将足以补充其基础资本。

他们具有以下两个要素：

实际净投资（real    iment）

回购股票+支派股息>  0

研究表明，从1971至2017年，漂亮国经济已经从几乎完全以维持型公司为特征的经济，转变为以侵蚀型公司为主导的经济。维持型公司的所占总市值的份额从1978年时的90％，下降到到2009年的37％；相反，侵蚀型公司所占总市值的份额则从1980年的1％，增加到2010年的49％。

这些趋势在1999年，也就是亚洲金融风暴1年后出现了一个特别的的拐点，特别是对于制造业企业而言，侵蚀型公司的市值份额从1998年的16%迅速攀升至2005年期间的45%——最有代表性的例子就是ibm，这个在国人眼中看起来曾经不可撼动的高科技巨头；在上世纪70年代，ibm  每投资1美元的capex（资本支出），仅向投资者派发30美分现金。然而这个数字自那时起稳步上升，并在2004年飙升，并使该公司从常年的维持型公司转变为永久性的侵蚀型公司。

总之，大量侵蚀型公司的出现，彻底改变了实体经济与金融市场之间的关系，以至于后世的漂亮国看起来似乎总是实体经济在为金融市场输血——想想看，当绝大部分实体企业都在割自己的血肉去奉养那些资本机构和投资者的时候，即便拥有再尖端的技术和人才储备，漂亮国的制造业又怎么可能不衰落？

而杨铸的想法就是——漂亮国的侵蚀型公司市值份额最好永远按照当前的水平无限制地快速增长下去，直到达到100%。

这倒不是说他真的已经愤青到大公无私的地步，而是漂亮国的侵蚀型公司越多，比例越大，他反而越好浑水摸鱼——如果不是因为漂亮的企业和资本都在因为某些源生性机制，被迫去追求超高的irr，导致各大财团被动地遭受麾下口器的反向捆绑，你以为杨铸有那么容易就靠着那么几个超级项目就搞定那么多势力，然后在人家眼皮子底下大摇大摆地胡作非为？

嗯……

没错，作为主要规则制定者，欧美的金融资本运行机制，就是那个被誉为“世界上最聪明的群体”耗费数百年逐渐完善起来的——从这套规则那宛如癌细胞一样的源生性缺陷，就能知晓这群人最看重的是什么。

杨铸甚至敢打赌，只要能拿出足够的利益去交换，他就算在漂亮国引爆几颗核弹，那伙人都会齐齐变成瞎子，假装什么都没看到，说不定还会齐齐把手指向地球另一端的彼得大帝，声称对方才是凶手。

而众所周知，漂亮国越乱，杨铸的各种算盘才能打得响，因此大官人在欧美这边固然随时都露出一种“你敢瞅我一眼，我就把你腮帮子打碎”的凶悍态度，并且一些行为在外人看起来委实任性的紧，但必须承认，这货在欧美拉伙分蛋糕的时候，同样大方地令人眉开眼笑。

只不过，在当下，杨铸面临着一个巨大的绊脚石——或者说，那群犹大人面临着一个巨大挑战。

那就是……

美联储于2003年，也就是今年开始使用的“前瞻性指引”政策！

………………

所谓“前瞻性指引”，是指各国央行通过引导市场对未来利率的预期，使市场预期与央行目标预期靠拢的现代货币政策工具——即提前向市场释放出中央银行货币政策走向的信息，以引导市场预期，使得市场预期与中央银行的引导预期一致。

嗯……

只讲学术定义的话，大部分人可能会理解的比较朦胧，那么不如换个方式——探讨前瞻性指引前，我们先来说一下预期管理。

所谓预期，就是对未来的预测。

如果我手中只有2000元，那么我大概率会省吃俭用；如果我预期到接下来的每个月都能得到2000元，那么我大概率会增加消费——可以说，我作为一个经济主体在做决定时会考虑到未来的不确定性，会根据信息对未来作出评估，这种主观预测就是预期。

日不落著名经济学家约翰·梅纳德·凯恩斯的“流动陷阱说”认为，当名义利率接近于零时，由于对流动性的偏好，人们会选择以现金的方式持有财富，而不会进行投资；此时的货币需求弹性接近无限大，无论增加多少货币，都会被人们储存起来。再宽松的货币政策也无法改变市场利率，可以说此时的货币政策完全失效。

但漂亮国经济学家保罗·克鲁格曼有不同的见解。1998年，克鲁格曼在分析岛国通缩危机时提出，即使利率已经降至零，但日本经济仍然面临需求不足的困境，而克服通缩的唯一方式就是大幅增加货币供应，制造通胀的预期，让市场意识到货币扩张是永久性的，这样就能刺激消费和总产出。迈克尔·伍德福德也有同样见解——他认为，如果能够改变人们对政策的预期，货币政策也可以在零利率下发挥作用，并在2001年正式提出了“预期管理”一词。

2003年，迈克尔·伍德福德和戈蒂·埃克施特松正式提出了了“前瞻性指引”一词，并表示，中央银行的前瞻性指引可以影响未来短期市场利率的预期进而延伸到长期市场利率，最终会影响当期消费支出行为。

那么，前瞻性指引如何发挥作用呢？

举个例子，如果今年向银行借钱的利息为零，那我大概率不会借钱，因为我不确定明年的利息会如何变动。如果银行告诉我未来十年利息都是零，那我大概率会借点钱投资建厂，因为我不用担心未来高额的利息成本。前瞻性指引之所以能在零利率约束下起作用，也可以理解为央行释放了压低“长期利率”的信号。

后世美联储前副主席、普林斯顿大学经济学家艾伦·布林德在2008年发表的一篇题为《中央银行沟通与货币政策：理论与证据综述》的研究中，对前瞻性指引的作用机制进行了系统的描述——在布林德的研究框架中，前瞻性指引释放出的政策信号包括中央银行对当前政策的解释、对未来一个时期的政策承诺、对未来通胀、就业、产出等方面的展望等，这其中最重要的信息是未来的政策利率走向。新凯恩斯主义认为，能够刺激总需求是长期利率，而不是短期利率。

但是长期利率又是如何决定的？艾伦·布林德做了个公式：